来源：市值风云
本质显现，逻辑反转 。
作者 | 木盒
编辑 | 小白
2013-2018年国内墓地炒作升温 ，一线城市墓地单价普遍超10万元/㎡ ，远超同地段房价，叠加福寿园（1448.HK）高毛利与稀缺性 ，吸引各路资金纷纷布局 ，被称为“殡葬界茅台 ” 。
2023年仍有券商高喊墓地资产现值为301亿港币，认为2023年1月16日总市值156亿远远低估了。
（某券商研报）
但事后证明这个观点被打脸了，福寿园2024年业绩大幅下滑 ，2025年亏损了2.61亿 。
（财务数据：wind）
公司市值也从最高187亿跌到59亿 ，股价回落至10年前的低点 。
（截止2026年2月4日股价走势图）
如果详细分析公司的商业模式，就会发现 ，殡仪服务 ，本质上是地产业务。
商业模式本质上是地产
如果看福寿园的营业收入构成，从类别名字来看 ，似乎是一家服务公司 ，其中墓园服务占了80%的收入，其次是殡仪安排服务。
（营业收入构成）
墓园服务和殡仪安排服务具体内容为：
（1）墓园服务聚焦“购墓-安葬-祭扫-售后 ”的全周期实体墓位与园区相关服务 ，核心是为逝者提供安息空间并保障长期维护；
（2）殡仪安排服务聚焦“临终-殡殓-告别-火化-落葬”的治丧全流程 ，核心是让逝者体面告别、家属省心高效办丧 。
（殡仪服务内容，西南证券研报）
如果更详细地拆分墓园服务收入来看 ，主要是墓穴销售服务占主导 ，其他墓园服务（墓园设计 、装饰 、陵园维护等）收入比例很少 。
（2023年和2024年墓园服务收入构成，2024年年报）
墓穴销售服务的收入也占了营业总收入的绝大比例，2024年墓穴销售收入为15.35亿 ，占当期收入的比例为74%。
（数据来源：市值风云整理）
所以说福寿园的商业模式本质上是地产 ，如果对比福寿园与万科等地产公司的股价走势图，拟合度是非常之高 。
截止最新财报（2025年半年报） ，福寿园正在运营的墓园和殡仪设施位于全国十七个省的主要城市、直辖市和自治区的战略要地 ，其中上海地区收入2024年之前基本占了一半，2025年上半年下降到了40% 。
（2025年半年报）
公司获取墓园用地的方式主要有四种：
（1）早期通过土地出让的方式拿地 ，和房地产企业一样 ，成本也很低，比如福寿园早年上海拿地成本只有190元/㎡ ，但此方式因审批趋严 ，该途径占比逐步降低；
（2）同行并购，2014-2022年累计23次相关并购 ，金额20.6亿元 ，收购同行墓园或项目股权，快速获取存量墓地资源；
（3）合作共建，与地方政府 、同业合作新建墓园 ，整合双方资源实现区域布局；
（4）通过注资等方式获取墓园项目股权。
（网络公开信息）
投资逻辑发生变化
以往福寿园股价受热捧的原因 ，被认为有刚性投资逻辑 。
需求端有三个因素：
（1）火化率随国家政策推动持续上升，需注意的是 ，福寿园的收入是建立在火化基础上；
（数据来源：西南证券）
（2）“老有所养 ，逝有所安 ”文化影响，丧葬支出占比较高 ，2020年有一个数据 ，中国平均丧葬费用约为3.7万元，占年收入比例为5.4% ，位列世界第二；
（3）老龄化的背景 ，预计未来死亡人口持续增加 。
供给端有两个因素：
（1）供给稀缺：在耕地和环保，政府严控公墓用地 ，所以公司也只能靠不断并购获得土地资源。
（2）从公司个股的角度 ，A股无纯殡葬标的，港股福寿园成为唯一稀缺标的，又是行业龙头 ，模式已经复制到其他地方 ，拥有的墓园数量远远甩开竞争对手，契合资金配置需求和炒作需求 。
根据西南证券研报披露数据 ，2021年福寿园的市占率为0.83% ，而竞争对手福成股份和中国万桐园的市占率分别只有0.05%和0.02% 。
（资料来源：西南证券研报）
从上面分析的逻辑框架，的确很像茅台的投资逻辑 ，有喝酒的文化 、有稀缺性以及带来的金融属性（炒作） ，连毛利率都很像——福寿园2021年的毛利率居然高达92.4%！
然而，福寿园只是看似茅台但本质上是地产的模式 ，最终显露。
就跟房地产“房住不炒 ”一样 ，传统“囤地抬价”模式难持续，自2024年10月起 ，全国殡葬行业加强公益属性监管 ，民政部等部门多次规范高价墓，2025年新殡葬管理条例落地，限制民办殡葬机构扩张 。
比如上海地区率先实施墓穴价格与面积双控：单穴价格从约38.88万元下调至26.88万元 ，面积限制在0.66平方米以下 。
2025年上半年福寿园上海地区墓园收入直接从去年的5.26亿下跌到2.41亿 ，同比骤降54.2%，其他地区收入也大多下滑显著 ，直接拖累整体业绩。
除政策原因之外 ，叠加当前国内经济环境承压，有效需求增长动力不足 ，客户对高价墓穴的购买意愿减弱（没有之前的消费升级逻辑） ，可能还有一个原因，房地产不景气有些空置房子也可以放灵牌作为替代品。
这些因素的共同影响 ，体现在2025年上半年的数据上为：
（1）经营性墓地数量销售数量减少451座 ，同比减少6.7%；
（2）平均销售单价减少5.7万元/座，同比减少47.5% 。
2024年的墓地价格还有12万元/座 ，2025年上半年变成了6.4万元 。
（数据来源：市值风云整理）
这是公司业绩出现亏损的主要原因 ，另外再加上税务成本的增加、以及以前并购的一些墓园项目不及预期，对相关的商誉和其他资产（比如不动产及设备、无形资产 、墓园资产）做了减值，这一举措也对过往的异地复制扩张模式形成了冲击与逻辑矫正。
总结与展望
福寿园商业模式本质上是地产模式 ，此前作为“殡葬界茅台”被炒作 ，但这两年受到的逻辑反转是价格管制 、消费升级转为谨慎、异地复制模式行不通 。
公司也意识到商业模式的缺陷，积极想从传统殡葬服务提供商转型为殡葬及生命科技服务提供商 ，即从赚土地资源与涨价的钱转向数据与服务 ，赚数字内容 、AI交互 、生前契约的钱，但风云君认为成效并不大 。
但整体上来看 ，福寿园有些积极因素还在 ，比如文化刚性和老龄化需求等，最关键的是 ，公司并没有特别高的杠杆 ，2025年中公司账上有16.49亿现金，借款很少 ，负债率不高 ，这是和地产企业最大的不同。
此外，曾经低价拿的墓地价值还在，后续或许仍存在一些积极的改善因素 。
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